中国基金报记者 天心

俄乌冲突、通胀高涨、疫情反复。。。正值全球多事之秋，泰康资产总经理、首席执行官段国圣率队，就相关热点问题进行了长达三小时的媒体交流。

3月28日，在泰康集团大厦举办的泰康资产媒体交流会上，段国圣首先进行了《中国经济转型格局与投资逻辑变化》的主题演讲。

段国圣表示，未来中国经济转向高质量增长，将更多依赖技术进步、效率提升和结构优化，并通过消费实现内循环。其主要结构特征体现为进入消费升级时代、长寿时代、科技自立的时代。因此，以消费、健康和科技为代表的新经济将取得蓬勃发展。同时，低碳转型将是经济高质量增长的约束条件，碳中和将对诸多产业带来颠覆式冲击，也将带来深刻的产业变革。

此外，段国圣认为，在经济转型阶段，资本市场结构性行情可能成为常态。随着近年来A股市场与宏观周期相关性逐渐走弱，依靠宏观策略择时的超额收益越来越难赚，需要重视新兴产业投资。在他看来，对产业进行长期跟踪、掌控产业周期规律是提高投资胜率的核心。

谈及今年的股债市场，段国圣及团队整体持偏中性的判断。综合来看，他们认为，目前A股处于“稳守期待”的状态，短期内区间震荡盘整的可能性较高，内外共振中大规模行情还在积蓄力量。2022年A股市场风格更偏均衡，但长期来看，成长板块将优于价值板块。当前的港股已具备良好的防御和配置价值，美股配置价值今年可能会低于A股和港股。此外，债券方面，上半年主要侧重在流动性充裕的环境中把握票息价值，接近年中，如果宏观经济下行压力减弱，主要关注利率会否出现战略性配置机会。

值得一提的是，在泰康资产团队与媒体交流中，内容不仅涉及当前环境下的二级市场投资、债权投资、不动产投资、股权投资，还包括公司战略、业务，以及风控等，内容丰富，干货满满。总之，关于投资这件事，近3万字内容全讲透了。

段国圣主题演讲：

资本市场结构性行情或成常态

新兴产业投资需把握周期演变

段国圣指出，改革开放前40年我国经济增长的特征是全球化、工业化、城镇化，从要素角度看，经济高速增长有赖于人口红利的释放，并通过高出口、高储蓄、高投资完成资本积累。在这一过程中，地产、基建及传统制造业获得长足发展，成为我国经济的主导产业。但随着人口红利的释放走到尽头、地方政府和土地财政进入临界状态、生态环境提出新的要求，以及全球化环境发生根本变化，传统增长模式已经难以为继。中国经济增长模式面临转型，要素条件也发生根本变化。原本稀缺的生产要素（牌照、土地、资本）已不再稀缺，能够带来财富爆发式增长的，只有依赖科技创新。

段国圣指出，经济增长模式和逻辑的转变，背后是要素禀赋、发展阶段的变化，结果是主导产业、主导融资模式的切换。未来中国经济转向高质量增长，将更多依赖技术进步、效率提升和结构优化，并通过消费实现内循环。其主要结构特征体现为进入消费升级时代、长寿时代、科技自立的时代。因此，以消费、健康和科技为代表的新经济将取得蓬勃发展。值得一提的是，低碳转型将是经济高质量增长的约束条件，碳中和将对诸多产业带来颠覆式冲击，也将带来深刻的产业变革，比如能源结构深刻变革、终端电气化改造、低碳减排技术应用等。

段国圣认为，未来将是权益投资的时代。

首先，“新经济”发展需要权益融资。在他看来，以土地为核心的债权融资高峰已经过去，缺乏抵押物、成长空间大但不确定性较高的新经济与股权融资更加契合；经济结构转型要求融资模式转变，进而要求投资模式转型。股权投资是更加符合创新活动要求的风险与收益分担机制，我国要成为创新型国家，未来也必然迎来股权融资的时代。

其次，在居民资产配置大转移、长期养老金持续入市、外资持股比例提升等背景下，我国资本市场拥有长期的源头活水。

第三，经济增速换挡并不意味着股市回报下降。来自美国和日本经验显示，经济能否维持向上斜率依然十分关键，会对股票市场长期走势形成支撑。未来中国经济有能力保持一定的正增速，长期前景更像美国而非日本。因为中国经济追赶过程并未结束，城镇化进程也未结束，并仍具备工程师红利。

不过，段国圣也指出，在经济转型阶段，资本市场结构性行情可能成为常态。过去几年，A股呈现“核心资产泡沫化、边缘资产陷阱化”的特征，未来这一格局可能难以根本扭转。随着近年来A股市场与宏观周期相关性明显走弱，依靠宏观策略择时的超额收益越来越难赚。

段国圣表示，在经济转型阶段，需要重视新兴产业投资，但也会面临更大难度和挑战。新兴产业在一二级市场都享有极高估值溢价，如果因为贵而不去投资，可能失去重要机会，从而面临更大风险。他指出，对于新兴产业而言，先发优势并非护城河，高估值隐含了高成长的预期和假设，新兴成长行业的股价表现不会是线性上涨的, 而是会随着产业发展格局演变出现周期性的螺旋上升。因此，新兴产业投资需要把握产业发展周期的演变。对产业进行长期跟踪、掌控产业周期规律是提高投资胜率的核心。

通胀形势与俄乌冲突超预期

2022年股债市场预期偏中性

段国圣表示，全球范围看，年初以来，疫情高峰已过，经济高位回落，但大宗商品两大出口国俄乌之间冲突导致本就严峻的通胀形势超预期上升，市场对全球经济增长预期也明显下调。反观国内，今年以来国内经济表现为制造业强，建筑业弱，通胀平稳但预期抬升，但由于国内疫情反扑、实体经济融资需求不足超预期、俄乌冲突烈度影响超预期，以及地产链条恶化超预期，经济筑底可能拖后。因此，短期内，疫情重新成为重要影响变量，全年实现5.5%的经济目标还需要更大力度的刺激政策。中期看，疫情过后经济企稳压力仍不小。

对于债券市场，段国圣表示，国内流动性或继续保持较为充裕的状态，疫情反复导致的基本面压力尚难快速缓和，短期利率可能会处于偏低区间震荡。下半年利率可能出现阶段性回升，全年来看，利率或在年中转为缓和上行，基本面和通胀形势下半年可能出现逆转，债市供需格局中性略偏有利。在波动收敛的大趋势下，利率波动幅度总体受到限制，预计10年期国债利率中枢3%，与2021年持平。

对于权益市场，段国圣称，在MVPCT权益分析框架下，考虑宏观面、估值面、政策面、资金面和技术面，2022年全年判断总体中性，前低后高。

具体而言，宏观面上，稳增长窗口已经打开，“政策底”或已出现，年中前后有望见到“经济底”，短期不确定性主要来自国内疫情和俄乌冲突。宏观面对股市的影响可能从偏负面转为偏正面。同时需警惕房地产、通胀的尾部风险。

估值面上，当前市场估值体系已明显下降，PE、PB、EP、BOND，以及股息率等估值指标水平合理偏低，2022年盈利增速下降但有韧性，总体看，估值对股市影响中性偏正面。去年强势板块盈利预测均有大幅上修，尽管股市大涨，但部分板块（如新能源车、半导体设备、军工等）估值还有所收敛。

政策面上,中国资本市场存在三年左右的政策周期，底层逻辑是“可控、效率、稳定”的不可能三角，政策在三者之间轮动，当前处于收紧周期中后段。但在近期资本市场波动后，金融委政策态度积极，政策面影响存在上调可能。

技术面上，长期看，新一轮技术面大周期自2018年底开启，目前已走过3年，未来2年是由牛转熊，收益率从过去三年14%回归到7%的中性技术水平。技术角度判断上证先下后上，全年中性预测收益在个位数水平。

资金面上，场外资金（宏观流动性）供给需求格局偏宽松，价格平稳，影响中性偏正面；场际资金（可入市资金），较为充裕，居民收入和支出增速均下降，但支出更快（地产、境外消费），整体可投资资金大幅度上涨；场内资金，虽然场外资金后备宽裕，但由于缺乏赚钱效应和绝对收益资金的止损要求，叠加外资流出，场内资金有净流出压力，得到缓解仍需要时间。

最后，段国圣表示，A股市场风格主要是由底层行业景气驱动，2021年在新能源行业高度景气，部分周期行业经受供给冲击而利润高增（“剩”者为王），这两大板块占比高的中小盘股票，成长和周期板块表现出众。展望2022年，以新能源为代表的成长板块仍将维持较高景气；周期板块将有所分化，部分中游周期行业景气度高位回调，部分受益于成本回落和需求回升，但总体略弱于2021年；以大消费和大金融为主的价值板块，有望受益于稳增长和估值修复。综合来看，2022年A股市场风格更偏均衡，但长期来看，成长板块将优于价值板块。

对话段国圣：

债券投资篇

问：今年以来，受海内外多重因素影响，全球股债市场表现均不理想，您怎么看？

段国圣：今年以来全球市场遭遇了股债双杀，背后是两大宏观因素显著超预期。

第一是美联储180度的转向，去年还认为通胀是暂时的，不用着急行动，到今年初就不断的超市场预期的释放紧缩信号。市场对年内的加息预期从去年底的3次飙升到最新的8次。这背后的原因是高通胀的持续时间超出了各方的心理预期，通胀已经上升为社会焦点问题，使得美联储也面临极大的政治和舆论压力。

第二是俄乌冲突，不谈其对地缘格局的深远影响，就对当前经济而言，俄乌冲突大幅加剧了全球经济陷入滞胀的风险。俄乌是重要的能源、金属和农产品出口国，俄乌冲突以来，原油涨了35%，小麦涨了40%，还有大量工业原材料的潜在供给下降对产业链造成的冲击还难以准确量化。而且现在央行又面临很大的扛通胀压力，俄乌冲突的影响就被进一步放大。

问：您对于海内外股债后市如何预期？配置价值如何？各主要影响因素都有哪些？

段国圣：债券投资方面，今年有几个大的宏观背景：一是在通胀高涨、美联储快速加息的背景下，全球债券市场利率普遍大幅提升；二是国内宏观经济总体处于筑底复苏的大基调，但最近两个月的疫情明显加大了复苏进程的不确定性；三是在全球整体有滞涨特征的情况下，国内货币政策目前重增长而轻通胀，总体保持了充裕的流动性供给。

从这几个背景看，目前看到二季度左右对国内债券的影响总体是中性的。一方面，在疫情反复和国内稳增长压力较大的情况下，国内流动性或继续保持较为充裕的状态，独立的货币政策可能使国内利率上行压力显著小于海外。另一方面，长端利率相对短端政策利率的利差当前处于流动性平稳环境下的中高水平(10国债2.8% - 7天逆回购2.1% = 70bps，2019年流动性平稳环境中利差中枢是60bps)。 短期疫情反复导致的基本面压力尚难快速缓和，利率可能会处于偏区间震荡的行情，利率大幅上行的概率有限。

但进入下半年之后，本轮疫情对经济的短期冲击有望消退，同时基建投资有望逐步落地体现为实物量，海外补库存仍能为出口提供韧性。但房地产部门的疲软态势难以显著缓解，经济有望在一个较低的水平上逐渐筑底。加之国内CPI下半年由于基数影响下震荡走高，国内货币政策重增长、轻通胀的基调侧重不排除会有所变化。在国内债券供需结构比较中性的情况下，一旦货币政策开始释放边际调整信号，国内债券利率可能会出现较为明显的上行。

在此过程中，一些核心的不确定性变量有：疫情的持续性以及国内防疫政策的变化、实体经济融资需求的修复速度、美联储加息以及缩表速度等。

问：具体到泰康资产，今年在债券方面的配置策略分别是怎样的？

段国圣：今年在债券方面，上半年可能保持较为中性略偏谨慎的策略，主要侧重在流动性充裕的环境中把握票息价值，关注的主要品种有优质银行的存款、风险可控的非标项目等。

随着接近年中，如果宏观经济下行压力减弱，我们主要关注利率会不会出现一个战略性配置机会。在目前看，有两个因素对这个判断很重要。其一是货币政策是否结束2021-2022Q1的重增长轻通胀特征，国内外货币政策侧重是否有所收敛，这总体决定了利率是否会出现一轮较为明显的回升。其二是全球通胀格局会持续到何时，这决定了利率是阶段性回升，还是持续时间更长的中期回升。初步来看，如果后期国内宽信用能够持续，而且基本面筑底进行顺利，国内通胀在下半年由于国际油价居高不下背景下下行较为缓慢的话，下半年利率可能出现阶段性回升，届时可以根据利率具体点位考虑适度加大长久期债券的配置力度。

公司战略与业务篇

问：2021年IPE 全球资管500强榜单上有多家中国机构，泰康资产排名第87位，成立15年即进入全球百强，原因是什么？

段国圣：泰康资产取得今天的成绩，有多方面的因素。

第一，泰康资产的成绩根植于伟大的时代，没有数十年经济的高速增长、保险行业的稳定发展和居民财富的快速积累，就不会有泰康资产的今天。

第二，拥有长期稳定的治理结构，良好的公司治理结构和长期稳定的管理层保障公司稳健经营。

第三，前瞻性布局，基本把握重大发展契机。过去20年，中国资本市场和资管行业快速发展、充满变革，泰康资产强调战略引领、前瞻布局，在重大的历史机遇面前，资产公司把握住了重大机会，在投资品种、业务来源方面不断拓展。

第四，坚持人才战略，人才是资管行业的核心资源，公司通过市场化的机制，打造了一支专业卓越，经验丰富、且稳定性较高的投研团队。

第五，坚持走专业化、市场化道路，泰康资产坚持专业化道路，伴随保险资金运用范围拓宽和管理资金来源日渐丰富，建立起全面的投资能力，形成了长期资金管理的优势与特色。

第六，公司坚持打造创新与追求卓越的企业文化，鼓励业务创新，积极获取政策红利，提升投资能力和业绩。

第七，坚守风控合规底线，公司构建了全面的风险管理体系，持续加强风险管理专业化能力建设，拥有超成熟的风险管理团队。

问：发展是否超出您的预期？泰康资产是否有全球视野下的目标愿景？

段国圣：泰康资产是一家具有全球视野和国际化追求的机构。陈东升董事长曾经说过，“泰康要做一个国际化的公司，首先要理念国际化、人才国际化。泰康国际化，资产公司先行”。2007年，泰康资产成立了全资香港子公司，是中资资管机构中首批。泰康香港成为公司进行国际化资产配置、服务境外客户的重要桥梁。

泰康资产坚持“双向国际化”战略。一是“引进来”，开拓国际客户业务。外资机构对中国市场的投资价值认识日益深刻，增加中国资产配置力度是大势所趋，未来空间巨大。泰康资产具有本土投资能力优势和长期资金管理特色，将积极拓展海外养老金、主权基金、境外保险机构等境外客户业务，服务国际客户配置中国资产的需求。二是“走出去”，提升国际投资能力。作为综合型资管机构，泰康资产非常重视全球配置能力建设，以更好服务于受托资金的资产配置，获取更好的投资效果。

问：与国际资管巨头相比，中国资管机构有哪些优势？

段国圣：近年来，伴随国内金融市场开放和金融服务业对外开放提速，国际资管巨头加速在国内布局。我们统计，全球前十大资管机构，有8家在国内至少获取了1个资管牌照。国际资管机构想要在中国市场取得成功，能否真正成功的本土化是关键，这也是中国资管机构的优势——更加了解客户、熟悉市场，在渠道能力、品种投资能力方面占有先机。与此同时，国际资管机构具备国际视野，享有更好的口碑，在数字化能力、产品线布局、风险管理技术等方面更有优势，值得我们不断学习和借鉴。

问：中国资管机构跻身全球头部机构，还有多远的路要走？

段国圣：目前，我国已成为全球第二大经济体，拥有全球最大的银行体系、第二大股票市场、债券市场、保险市场和财富市场。作为全球财富增长最快的地区，未来中国一定会产生全球领先的资产管理机构。纵观全球资管行业发展经验和我国的实际情况，我们判断中国资产管理市场有三大机会领域：养老金市场、高客财富管理以及居民财富再配置。如果能在这三大机会领域中把握住机遇，就有望成为全球头部资管机构。

问：作为泰康保险集团旗下的资产板块，泰康资产既是泰康大战略重要组成部分，也是一个市场化的投资主体，有自己的商业目标，您是如何平衡的？

段国圣：泰康集团的整体战略与泰康资产的发展目标是高度一致、相互助力、相得益彰的。泰康集团战略是通过建设大健康生态体系，服务长寿时代中产阶级长寿、健康、富足的终极需求，这一商业模式具有强大的生命力和可持续性。泰康资产是泰康集团的子公司，这要求我们必须打造优秀的长期资金投资能力，实现保险资金的超长期稳定增值，支撑泰康方案的长期筹资模式。

这种能力不可能在温室中培养出来，只能从市场化竞争中打磨出来。资产管理行业是一个高度开放和竞争的行业，市场化程度很高，我们需要适应多客户资金需求发展多策略投资能力，持续创新提升多品种投资能力，广泛获取优秀人才打造具有进取心和生命力的人才团队，通过市场化竞争获取市场化能力，做国内领先、国际一流的资产管理公司，实现我们作为独立资管公司在资管行业发展的商业目标，也才能更好地服务集团战略，这两者之间在本质要求上是高度契合的。我们的核心目标就是要打造长期资金管理能力，服务内外部客户，成为市场上长期资金首选的投资管理人。

问：作为一家头部资管机构的掌门人，您有对行业的前瞻洞察和卓越的投资能力，您是如何将这样的能力内化成泰康资产的组织能力，从整个体系上建设公司的投资能力？

段国圣：首先，高度重视战略引领。陈东升董事长说过，战略决定一切。泰康是一家高度重视战略的组织。陈东升董事长是学者出身，对全球政经格局、中国经济的转型逻辑有系统性的思考，为泰康资产的发展指明战略方向。我本人也长期关注和思考全球资管行业发展趋势与中国资管行业的发展机遇。在泰康资产的发展历程中，我们把握住了重大历史机遇，这得益于持续前瞻的战略思考。

其次，把握时代趋势，持续推动能力建设与体系建设。资产管理行业是一个高度市场化的行业，在监管环境、投资环境和经营环境不断变化的背景下，只有持续推动自身的全面能力建设与体系建设，才能立于不败之地。当前来看，我们认为对未来资管行业竞争格局产生深刻影响的趋势包括以下几个方面：

第一，数字化成为行业竞争新高地，数字化能力对资产管理机构降本增效、提升客户粘性、获取超额收益将发挥越来越重要的作用。第二，从成本和效率的竞争转向用户体验的竞争，在资管行业，业绩和成本的竞争优势面临天然壁垒，未来竞争中，围绕提升客户体验打造竞争优势至关重要。我们提出打造客户管理体系和产品管理体系，目前产品和客户体系已经成型，为公司业务的持续稳健增长奠定了基础。

第三，伴随我国经济转向高质量发展，资本市场出现一系列新的特征和变化，包括权益市场结构性特征明显，利率水平中枢回落、波动收窄,信用违约常态化、结构性资产荒愈演愈烈。近年来，我们在权益投资、固收投资、另类投资等方面，持续推动投研体系升级，持续夯实公司的投研能力优势。

第四，从全球资管行业的发展趋势看，资产管理业务的被动化、另类化是大势所趋，被动化是规模制高点、另类化是利润的制高点，这也一直是我们长期重视的战略性业务。

问：您带领泰康资产走到今天，所取得的成就背后有您和公司体系化的投资哲学和方法论，那么今天面对中国经济内外环境的巨大变化，之前的投资哲学和方法论有哪些需要迭代和升级的？

段国圣：近年来，我国经济结构转型节奏明显加快，经济结构转型决定了融资模式转型，进而决定了我们投资模式也需要转型。从投资实践看，近年来面临的投资挑战日渐增多，必须推动投研体系的迭代升级。

权益投资方面：面临的主要挑战在于资本市场特征的变化。一方面，资本市场与宏观周期的相关性减弱（背后原因包括货币信贷对经济周期影响弱化、服务业占比上升、宏观政策调控方式转型、产业集中度上升、资本市场中新经济占比上升等），另一方面，新旧经济冰火两重天，资本市场结构化特征明显，市场容易出现极致的估值分化，而新兴产业投资的难度更高、风险更大。在这样的背景下，我们提出必须升级投研体系，从宏观总量驱动下沉到产业和赛道驱动，要通过产业链研究等提升对于优质赛道的认知能力，把握新兴产业的投资机会。

固收投资方面：面临的挑战，一是利率中枢水平回落、波动区间收窄（具体表现为利率运行区间的中枢和上限不断回落，但利率底部受到金融机构负债成本粘性等因素影响保持相对稳定）；二是信用风险形势严峻，先后经历了民企违约潮（2018年）、国企违约潮（2020年）和地产违约潮（2021年）。三是合意固收资产持续面临结构性资产荒，传统非标供给不断压缩，而创新品种的收益吸引力不足。在此背景下，我们提出固收投资必须以创新为抓手，提升资产获取能力：一是深化固收投研体系建设，提升策略化投资能力，丰富收益来源；二是作为综合型资管机构，发挥多元化业务布局的优势，拓展另类发行业务范围，提升控股型非标投资能力；三是在国内巨大的存量资产中，持续挖掘资产证券化领域的投资机遇。

此外，投研体系建设还要依托数字化转型，实现投研框架、体系的线上化沉淀，推动投研体系的迭代升级。

问：国内养老金第三支柱建设开始起步，泰康一直比较重视养老金业务，从保险资管角度，有没有哪些方式参与第三支柱业务？

段国圣：泰康资产定位于专业的长期资金管理者，保险资金、养老金在公司业务规模中的占比超过70%。目前泰康资产管理的养老金规模超过6500亿元，是国内最大的养老金投管人之一。

泰康资产之所以能够在养老金管理中占有一定的市场份额，与长期管理保险资金形成的均衡投资风格与配置模式密切相关。保险资金具有长期性和负债经营的特征，决定了保险资金的必须采取均衡投资模式——关注长期收益与短期回报、兼顾相对收益与绝对收益。实践中，均衡投资模式的要求体现为“固收 ”的配置模式，大比例固收资产打底、提供基础收益，以权益和类权益资产提升收益弹性、赚取超额收益。这与养老金的管理要求是一脉相承的。

具体到第三支柱，目前公司希望通过三个方面着手，为我国养老第三支柱建设贡献自己的力量。

一是，在保险行业内部，2018年以来，监管机构先后推动个人税收递延型商业养老保险试点、专属商业养老保险试点工作，泰康保险均作为首批试点机构，发行了相关养老保险产品。泰康资产未来可以通过养老保险产品资金管理参与三支柱建设。

二是，泰康公募基金可以通过发行公募养老基金产品参与三支柱建设，目前已经初步完成目标风险型养老FOF全产品线布局，涵盖了不同的风险等级和投资期限。

三是，泰康资产近年来在策略化投资能力建设、投资经理标签化管理等方面持续发力，已经打造了相对完备的、符合养老金配置需求的产品货架体系，希望能够为第三支柱养老金组合提供全方位的配置工具，成为专业的三支柱养老金产品供应商。

问：2020年政策允许保险资管机构开展合格投资者业务，泰康也高度重视高净值客群，目前泰康资产个人业务发展处于什么阶段？如何定位个人业务？

段国圣：我国个人财富业务前景广阔。一方面，全球范围来看，高净值客户数量占比不高，但贡献了83%的财富业务AUM和73%的财富业务收入。伴随国民财富的快速积累，我国高净值客户群体正在迅速崛起。目前中国的高端财富管理市场尚未出现具有绝对优势的机构，部分私人银行、信托机构和部分财富管理平台虽然已经凭借渠道、产品等优势捷足先登，但市场依然有较大空白尚待填补。另一方面，我国居民资产配置中房地产和存款占比高，伴随“房住不炒”深入人心、理财意识逐步崛起和财富向年轻一代转移，居民财富向金融资产转移是长期趋势。

发展个人财富业务、打造财富闭环是泰康的既定战略，泰康资产将发挥多元投资能力优势，不断丰富产品线布局，满足个人客户全方位的资产配置需求。目前，公司的财富业务布局有三大抓手。

一是投资连结保险。泰康投连险是泰康的招牌产品之一。公司将持续夯实特色策略化投资能力培育，推动投连业务更上台阶。

二是面向合格投资者的保险资管产品。2020年政策允许保险资管机构开展合格投资者业务，我们坚持稳扎稳打，陆续推出了一批面向个人合格投资者发售的专属产品，得到了客户的认可。此外，公司还与主要银行的私人银行部门开展组合类保险资管产品的合作，为高净值客户提供资产管理服务。

三是公募基金产品。泰康基金是泰康资产服务广大个人客户的主阵地。2015年获批开业以来，泰康基金管理规模已突破千亿，服务个人客户数量超340万，累计为广大持有人创造收益近187亿，获得了行业和广大投资者的高度认可。

未来，泰康资产还将依托旗下专业的另类投资平台（北京泰康投资）、海外投资平台（泰康香港），适时推出私募股权基金产品、全球配置产品等，持续为广大投资者提供更多不同风格、不同特色的资产管理产品，以优秀的投资业绩和良好的投资体验回馈广大泰康客户。

问：根据金融委的会议精神以及银保监会对外表态要引导保险机构将更多资金配置于权益类资产，支持保险公司通过直接投资、委托投资、公募基金等各种渠道，增加资本市场投资，特别是优质上市公司的股票投资。目前泰康资产权益投资占比如何，未来如何进一步提升权益投资占比？

段国圣：我们对中国经济和资本市场前景充满信心，长期以来，泰康资产在权益投资方面收获颇丰。在当前利率中枢趋势下行、信用违约常态化的背景下，权益资产的配置价值进一步上升。

未来公司的权益投资将关注以下几个领域的投资机会、提升占比。

一是，坚持长期投资理念，聚焦“双碳 科技”、“大健康 消费”两主两辅赛道。当前全球通胀前景、地缘政治前景不确定很大，我们要通过挖掘产业的确定性来对冲宏观层面的不确定性。历史经验表明，即便在不利的市场环境下，处于产业爆发期和高速成长期的公司和行业，都有可能走出独立行情。市场的阶段性调整，也是我们进行优质赛道长期布局的有利窗口。

二是，适度均衡配置，关注低估值稳健成长板块和稳增长主题投资机会。相较前两年的极致成长风格，今年市场表现可能相对均衡，在此背景下，一是可以关注消费、医药等领域低估值稳健成长公司的投资机会，这些板块调整时间相对较长，估值也回到较低水平，具备了一定的安全边际；二是可以关注受惠于稳增长政策发力的相关板块。

三是，关注香港市场估值底部机会。港股市场受到外围不确定性影响更大，估值处于底部区间，与A股市场相比，港股市场在生物医药、新能源汽车等特色板块具有特殊的配置价值，一旦潜在风险冲击缓释，将存在较好的配置机会。

四是，继续挖掘多种形式的权益投资，积极推进私募股权投资、创业投资、基础设施股权投资等，构建多元化的权益资产组合，更好抵御市场波动冲击。

当然，保险资金的资产配置还要考虑很多因素，包括偿付能力要求、比例监管要求、负债收益要求等。我们将统筹考虑各方面因素，稳妥把握投资机会。

对话邢怡

（泰康资产副总经理、首席投资官兼权益投资部负责人）

问：今年以来，受海内外多重因素影响，全球股债市场表现均不理想，您怎么看？

邢怡：对全球股市表现的看法：今年以来，全球股票市场的波动节奏受到了两个因素的交织影响——联储加息、俄乌战争爆发。战争超预期爆发，明显对市场波动的方向和幅度都产生了重要影响。而这一突发性重大风险事件，在年初是很难预判到的。

那么，以俄乌战争为界，全球股票市场表现及其影响因素经历了两阶段变化：

年初至2月23日，即俄乌战争爆发前，美国通胀压力和联储紧缩预期是压制全球风险资产表现的核心因素。具体来看，A股和港股表现整体好于美股，估值高位的科技成长品种均明显跑输。聚焦A股，一季度经济稳增长压力较大，叠加资金从高估值赛道股流出，造成交易结构调整，情绪面处于偏弱的状态，但市场总体还是展现了一定韧性，基本符合我们在去年末的判断。

2月24日俄乌战争爆发，这一重大风险性事件的影响演进路径为：1）全球避险情绪快速升温；2）原油和农产品价格冲高，中期通胀担忧发酵；3）对地缘政治风险加剧的恐慌，引发阶段性的流动性冲击。期间美股表现好于港股、A股。

3月14日-15日两天的时间内，A股下跌速度之快、幅度之大，令许多投资者始料未及。多重利空因素叠加造成了这一急跌——5家中概股公司列入《外国公司问责法》暂定清单，中美脱钩的猜想促使外资大幅流出中国市场；国内疫情周末集中爆发、2月宽信用遭遇波折，市场情绪一度触及18年中美贸易战的底部。16日金稳会针对焦点问题均予以了积极答复，政府反应非常敏捷，对于市场稳定和信心至关重要。上证指数随后连续三天上涨了6.1%，重新站上3250点，恒生指数上涨16.3%。可以说，市场又以非常快的速度实现了一定修复，扛住了最大的压力测试。

问：您对于海内外股票市场后市如何预期？配置价值如何？各主要影响因素都有哪些？

邢怡：1）A股：我们认为A股处于“稳守期待”的状态，短期内区间震荡盘整的可能性较高，内外共振中大规模行情还在积蓄力量。原因在于：

第一，在疫情侵扰和房地产风险出清的背景下，国内经济基本面依然面临内需不足的考验，但国内早发现、早隔离、早治疗的优势、以及国产疫苗对预防重症和死亡的效用，都为我们提供了底层信心。

第二，俄乌局势的预判难度较大，实际演化路径及由其衍生的不确定性仍需要密切跟踪。

第三，金稳会积极表态和A股偏低的估值位置，的确成为了后续市场走势的重要支撑力量。

2）港股：港股市场作为一个窗口市场，确实在过去好几年都经受了较大的压力。当前的港股已经具备了良好的防御和配置价值，是非常值得关注的投资机会。具体来看，原因有三个：

第一，社会秩序、疫情、国际关系、监管，这些在过去几年分别压制市场的因素，目前的反应都比较充分了；

第二，港股的估值达到了历史的低位；

第三，监管政策从金稳委角度开始逐渐边际转向。

当然，外资在港股流动性的占比偏高，一定程度掌握了定价权，其走势与海外市场呈现了较高的相关性，所以后续投资还需要着眼于美联储政策紧缩的节奏、以及海外股市表现。

3）海外--美股：

回顾今年以来海外市场的表现，美股在战争冲击和通胀压力下，保持了相当的韧性。

而往后看，我们认为美股配置价值今年可能会低于A股和港股，这与中美政策错位有很大的关系。美国的加息缩表，还是会对美国经济的需求，产生一定的压力，进而推动供需平衡，压低通胀。因此，从预期的角度来看，对美股利润前景不能过分乐观，美股后市震荡的概率可能更大一些。

问：对于A股市场，市场普遍认为下半年机会明显好于上半年，您怎么看？未来主要看好哪些方向与板块？作为连续几年跑输全球的市场，港股市场又存在怎样的机会？

邢怡：1）认同市场共识，对稳增长要有更强的耐心和信心。二季度或下半年的某个时点，我们可望看到经济的企稳，企业盈利增速逐步回升，业绩改善为股票市场带来弹性。届时，外围关键变量也有希望变得更加清晰，比如俄乌局势、美联储的缩表路径，各类因素逐渐转向乐观，也将进一步提振市场预期。

2）在具体板块和方向的选择上：

当前我们处于一个“稳增长”力度不断加大的阶段，我们觉得稳增长、低估值的板块，还是具有“稳守反击”的能力。

另一方面，科技与创新成为不可逆的时代主旋律，我们会持续关注“双碳 大健康”长期成长赛道，着眼于获取中长期超额投资收益。无论是新能源，还是医药和电子，持乐观态度。中国企业的创新突破、国产化替代、以及各类新产品的渗透率提升，都为这些企业提供了非常宽广的发展空间，但每个细分板块又都有自己的产业生命周期和节奏，比如：半导体可能阶段性面临去库存的压力，新能源车则因为发展太快而阶段性存在原材料上涨的压力；光伏的逻辑则是很多人可能没有准确把握的，事实上当前旧能源的高价格正是新能源最好的催化剂，行业景气度是超预期；医药生物则大体上已经经历了医保不断扩面的压力，开始进入新的增长阶段，等等。在这些领域我们都非常关注，会进一步发挥产业链研究优势，有针对性地持续跟踪、深入研究。

问：具体到泰康资产，今年在权益投资方面的配置策略分别是怎样的？

邢怡：在权益投资方面，去年年末，我们在深入研究、反复讨论的基础上，确立了“低估值修复为盾、成长为矛”、适度均衡的策略打法。目前来看，这一策略仍将延续。特别是上半年，主要还是强调稳、强调均衡。具体配置思路，同上问。

问：长期以来，价值投资的哲学被业内推崇，但是今天，中国与世界经济发生了根本变化，不确定性笼罩着宏观经济环境，那么以往的投资哲学和逻辑需要哪些修正和升级？

邢怡：从外部宏观环境来看，我们正经历百年未有之大变局，陈东升董事长深刻地提出了变局之下的三大变化：一是全球化、中国崛起与中美博弈，加剧了世界地缘政治矛盾；二是科技进步与双碳革命，正在重塑产业及其底层能源结构；三是长寿时代来临，人口增长与结构开始向新的均衡演进。外部宏观环境在发生深刻且剧烈的变化，映射到股票市场上，则是估值体系的重构、以及结构性行情的持续演绎，投资所面临的挑战有增无减。

回顾过往，我们恪守风险管理理念，秉承长期投资理念，时间的确给了我们很满意的答案。以权益MVPCT和固收FIFAM系统为代表的投资决策分析体系，历经牛熊检验，使得整体投资胜率和正确的概率保持在稳定的水平；基于价值投资框架，准战略投资模式有效运行并推广，投资成效十分显著，大幅跑赢同期市场。

站在当下，面对外部宏观环境变化和国内新旧经济估值体系重构的双重挑战，我们适变应变、主动出击，在坚持践行长期投资理念的同时，对投研体系和方法论进行了全方位升级：

第一，继续夯实宏观总量的研究优势，把影响上市公司经营环境的背景研究做广、做深。我们建立起深厚的历史观，对国际关系、国内监管政策进行全面研究，来更好地判断经济发展阶段和发展模式、经济增长及增长预期变化，使之成为评估企业价值的坚实基础。

第二，将投研体系从宏观驱动下沉到产业和赛道驱动，强化产业链研究能力，积极布局“双碳 科技”“大健康 消费”两大两辅双赛道，甄选中长期基本面向好、具备高成长稀缺性的机会。

第三，通过复盘投资实践，提炼并优化中观景气和主题投资方法论，让投资前线能够更加敏锐地捕捉市场边际变化、实现高效响应，从而把控好表观估值所带来的价格波动，持续打造更加卓越强大的复利效应。

问：面对近期资本市场波动，投资者应如何看待？如何获得长期、稳定、可持续的收益？

资本市场的波动，无论何时，都是很难完全予以事先规避的，同时又能够获得较好收益的。收益性、流动性和安全性是一个三角关系，可以进行一定程度的优化，打造风险收益比较好的投资组合。

邢怡：近期市场波动，主要由俄乌战争这一“黑天鹅”事件引发的。在基本面稳健、政府敏捷响应的情况下，快速剧烈的冲击在逐步消退，投资者需要多一点耐心和信心，适度延伸投资久期。这是因为，市场的波动往往在短期内特别明显，而拉长时间去看，会发现波动起伏逐渐变得平滑。统计数据表明，随着投资时间的延长，投资的胜率会逐渐提高。

伴随A股机构化程度不断提高，专业投资机构的主动管理和中长期超额收益能力优势将会发挥更大作用。我们会充分了解并确定投资人的风险收益特征，并将投资策略一以贯之，进而推动长期投资效果沉淀，积累复利优势。当然，我们在注重长期收益的同时，也兼顾中短期考核，与市场横向比较，有章法地打好每一仗。

对话张敬国

（泰康资产副总经理、首席风险管理执行官）

问：随着偿二代二期新规落地，保险资金运用方向将有哪些影响？新规要求对险资运用“全面穿透、穿透到底”，泰康资产在强化保险公司风险管控能力有哪些新的动作？

张敬国：（1）在偿二二期的新规下，保险公司和投资管理人对于资产风险的考量将会更加全面和充分。一方面，得益于新规修正了“利率风险一家独大”的风险资本结构，这意味着险企对于权益风险、信用风险的管控措施将会更加有效地体现在偿付能力结果上。例如，在权益风险的管理上，近年来大的政策环境一直在倡导真正的专业投资、价值投资，鼓励保险资金这样的长期资金更多地配置权益类资产。对险企来说，在利率中枢下移、合意资产供给不足的背景下，权益类资产也凸显出了配置价值。这就要求险资对权益类资产收益与风险的研究要更加深入。我们经过多年实践，形成了一套完整的权益投资分析体系，会持续关注并监控板块分布、行业配置、集中度等风险特征，这些在二期规则中都已有体现。另外在本次规则修订中，我们也很高兴看到监管对于支持国家战略和专业化投资的引导，例如对于某些国家战略类的项目在因子设定方面给予了一定的优惠；对于公募基金、资产公司等专业机构发行管理的权益类产品，风险因子相较于险资直接持有股票也更低，体现出监管也充分考虑到了专业机构的主动管理价值。

另一方面，规则中新增的“全面穿透”要求，间接推动了从险企到投资管理人、到产品发行人等上下资金链的信息互联互通，实现险企对资产底层风险的有效识别。借助偿二二期这次政策东风，险企能够对所投项目的底层资产做一个全面的信息归集和后续的跟踪监控，以穿透后资产为基础的风险管理、偿付能力管理、资本管理等一系列的工作，也将更具备真实性和有效性。而对我们投管人来说，同样具有积极意义。在项目投前、投中和投后的全流程管理中，始终保持与委托人的互动交流，便于协助委托人及时地了解项目情况。信息的更加透明，不是仅仅聚焦在项目收益状况，而是全方位的同频协作，甚至可以探索所投项目与保险公司双方如何在业务层面产生更好的联动。我们泰康资产对此也有一些比较好的经验和体会，比如基础设施类项目，本身盈利周期特性与保险资金属性的匹配度更高，也体现了险资对实体经济的支持和社会责任感，还有些医疗产业的优质项目也可以与保险公司的大健康、医养战略产生互惠共赢。

（2）这么多年的积累下，泰康资产形成了较为成熟的风险管理流程体系，致力于加强风控前置与后续跟踪，将风险管理融入在资产管理运作的各个环节中。

近年来，我们也更加注重能力的对外输出。泰康资产对保险公司风险管控能力的强化支持体现在：一是数字化的技术手段。依托于高效的投资风险绩效统一平台，将风险监测和业绩分析结果第一时间与公司前中台实现共享，并与保险客户建立深度分析报告，以实现资产风险的全面揭示和风险绩效的互动交流。二是资产管理能力为客户赋能。在账户设立初期，与客户充分沟通，制定投资策略的同时，也匹配相应的风控方案；在账户建立后，系统化实现持续的跟踪监测。由此，将客户的风险偏好和风险管理，贯穿在账户全生命周期中。

问：近几年来市场环境愈加复杂多变，风险事件持续不断冲击着市场，投资者的收益受到考验。作为头部保险资管机构，泰康资产在公司治理、投资管理等方面如何综合应对市场风险的？

张敬国：我们一直以来秉承长期稳健的投资风格，风控对投资的监督和支持比较充分。近期市场上的风险事件也引起了我们的高度警觉。我们对公司现有的风险管理体系也做了检视。

公司治理方面，为保证风险管理体系的高效运行，公司构建了由董事会、风委会、独立的风险管理部门、审计部门、前台业务部门组成的分工明确、协作高效的风险管理组织架构。投资管理方面，始终坚持专业化道路，以研究推动投资。公司自2006年成立以来，具有丰富的多领域投资管理经验，拥有较为全面的业务资质，建立了成熟的资产配置和投研体系。风险管理方面，以研究和分析作为风控工作开展的理论支撑。密切跟踪市场情况，紧盯公司各账户风险指标情况，加强风险绩效分析，关注不同资金的投资风格和与同业的差异对比。

对话李振蓬

（泰康资产副总经理、基础设施不动产投资中心负责人）

问：债权资产投资一直被认为是保险资金的优势，但在过去几年债权类资产出现不少信用风险，泰康的情况如何？稳健优势是否有体现？目前债权投资面临的最大挑战是什么？

李振蓬：在金融去杠杆、加强监管以及传统的基建地产投资降速的大背景下，近年来市场进入了一个信用风险快速出清的阶段，不少主体相继出现风险。但从泰康的业务实践来看，我们还是较好地规避了这些风险主体，发行的产品迄今为止没有出现实质违约而造成投资人的损失，“稳健”二字始终是泰康债权发行业务的一块金字招牌。

我们的稳健主要来自于两个方面，一方面是作为投资团队坚定一个原则，就是将投资人的利益放在第一位，看不清、想不明白的就不做，决不盲目为了扩大业务规模而做有瑕疵、风险收益水平不匹配的产品。即便这样做我们的短期利益会受损，我们也在所不惜。我们对于每一笔业务都认认真真打开来，进行详细的论证和研究，从行业、区域到主体，从其过往表现到预期其未来走向，对其间核心关键问题不断地分析研讨和总结。这样我们做出来的决策就经得起时间的考验。

另一方面是从制度和体系角度，公司长期以来非常重视投资团队和中台团队的能力建设和机制建设，确保机构和人员配置充足、合理，各项机制运转顺畅、高效。独立客观、专业的风险控制体系和内部信用评估体系是我们开展业务的基础。公司建立了主体与债项相结合、定量与定性相结合的信用评级框架，实时跟踪主体的信用状况。我们的风险控制部参与到实地尽调和合同关键条款的讨论中。我们也在业内率先打造了较为完善的投后管理体系，作为我们全面管理的重要组成部分，因为有效的管理风险跟投前的决策同样重要。“打仗就是打中台”。强有力的中台体系为我们的业务健康发展保驾护航。

在风险分化加剧、结构性宽信用、实体经济对融资需求偏弱的背景下，合意资产获取难度加大，这是债权业务目前面临最大的挑战。为了应对这个挑战，我们主要从三个方面着力开展工作。

第一，拓宽产品赛道。我们目前已经取得了资产支持计划的发行资格，进一步丰富了另类投资产品工具，促进业务向资产证券化方向转型。

第二，为战略客户提供全方位服务。发挥泰康资产全牌照、跨市场、多产品品类的优势，从客户需求出发，提供从债权到股权，从公开市场产品到私募产品的综合金融服务。

第三，以创新驱动业务。我们强调研究创造价值，通过研究，不断探索新经济、新领域合作模式，例如PPP领域的股权投资、资产证券化产品的夹层投资等，并且将投资与投行业务结合，进一步拉动传统业务上规模。例如我们去年将新能源领域的研究成果应用于资产证券化领域，成功发行规模近20亿元的绿色风电资产ABS产品。

当然，在业务推动的同时，我们还需全力做好风险控制工作，实时关注行业及政策变化，紧密跟踪企业经营动态和资金动态，通过合理设置风控条款，全方位进行风险监控。

问：新能源投资方面，今年公司有何投资计划及重点，有何已经取得的进展？

李振蓬：自2020年9月习总书记明确提出“30 60”目标之后，国家又陆续提出2030年单位GDP二氧化碳排放量较2005年下降65%以上、2030年非化石能源占比要达到25%等目标细则。这使得双碳产业的革命性发展成为推动工业文明到生态文明变革的百年大计。

泰康也深刻地意识到碳中和新能源领域的布局和投资将是未来四五十年甚至更久的国家战略发展大计，因此我们从集团层面就已经明确把“双碳”投资作为公司投资布局的长期战略，拟设立布局千亿基金参与到双碳赛道的投资中。我们非常积极的看好双碳产业链的长坡厚雪的长期性投资机会，利用泰康在双碳中已经积累的经验，我们可以通过股权投资、债权投资、夹层基金、绿色信贷等各种灵活的方式积极投入其中。

具体来说，在碳中和领域中我们目前主要围绕新能源领域展开积极布局，包括针对大型风光新能源发电类资产、分布式能源资产、充换电基础设施等可以产生稳定期间现金收益的类固收资产进行大量配置，并且逐步引入储能等相关的投资布局；同时，我们也关注产业链条上的优质轻资产运营方等的股权投资机会，以提高资产管理能力。双碳属于能源的大赛道，我们深刻的理解到如果想要实现新能源领域大规模的成体系配置是非常有赖于底层项目资源的大量快速整合以及资产端全生命周期全流程的精细化管理的。因此，我们今年以及未来长期的工作重点是积极寻求新能源领域优秀的合作伙伴，包括电站运营方、新能源产业链条上的制造商，如风机厂商、组件厂商等，以及具有新能源资产运作管理经验的市场化管理人等等。

希望我们可以与优秀的新能源合作伙伴以灵活多样的方式共同拥抱碳中和长期大赛道上的投资机会，实现险资对于该类“固收 ”资产类型的大体量配置。

问：从目前中资协数据来看，泰康资产非标业务表现突出，位居行业前列。泰康资产在非标项目方面，重点投资领域有哪些？

李振蓬：泰康资产另类产品发行规模多年来在行业均名列前茅，保债计划产品注册规模也屡创新高，2021年实现新发行产品规模超900亿元。在资产荒的市场背景下，泰康资产优异的产品创设能力为客户的资产配置提供了重要支撑，每年贡献投资收益超百亿。

近年来，泰康资产紧贴国家战略、民生建设和行业需要，发挥长资金、大资金、稳资金的优势，积极参与和支持实体经济发展，已经成为支持实体经济发展的重要力量。例如，2007年发起设立100亿规模的“泰康-开泰铁路债权计划”，成为行业内第一单非标投资产品。2013年发起设立360亿元的“中石油西一、二线西部管道项目股权投资计划”，助力国家西气东输工程及国家能源结构调整战略。此外，在民生领域，泰康资产相继设立了多个保险债权计划，投资于棚户区改造，总计规模近200亿元，为改善城市面貌、提升人民居住水平做出了贡献。

今年的重点领域有，一关注城市群一体化带来的基建需求，深耕挖掘产业投资孵化、园区经营发展的资金需求。二探索新能源碳中和领域债权业务的机会，长期布局符合ESG投资理念的资产，打造可持续发展的投资组合。三根据中央经济工作会议的指示，在鼓励适度超前开展基础设施投资的大背景下，持续关注新基建，挖掘十四五规划中的重大项目投资机会。四，关注保障房、租赁住房、人才公寓等切实改善人民群众居住水平的新型地产投资，同时积极参与重点区域城市更新项目。

对话金志刚

（泰康资产副总经理、公募事业部负责人）

问：泰康资产公募基金牌照获批后，目前改制进展如何？如何看公募市场中的保险系公募的机会？

金志刚：2015年4月，泰康资产管理有限责任公司（简称“泰康资产”）获批开展公募基金管理业务，成为首家获批开展该项业务的保险资产管理公司，并以公募事业部的方式运行。2021年9月1日，泰康资产正式获得监管机构批准设立子公司泰康基金管理有限公司（简称“泰康基金”），至此，泰康资产成为第一家获批由公募事业部转型为设立基金管理公司的保险资产管理公司。

根据相关法律法规和监管要求，目前泰康基金的各项筹备工作正在积极顺畅开展过程中。未来，泰康基金也将会继续坚持“客户第一，持有人利益优先”的原则，与监管机构、合作伙伴、广大持有人一起，高效平稳地完成泰康资产现有公募业务的平移工作。

对于未来公募行业的市场机会，从需求端来看，根据国家统计局发布《2021年国民经济和社会发展统计公报》数据显示，2021年我国人均GDP达1.25万美元，居民财富保值增值需求强烈，资产配置需求旺盛。随着投资者教育工作也不断深化，居民投资理财意识不断加强，对投资理财需求显著提升。而中长期视角分析，长寿时代的到来和经济增速放缓的大背景下，将理财资金交给专业的投资机构不仅可提升预期的收益水平，还有望平抑过高的波动率。作为专业投资机构，保险系公募前景广阔，大有可为。

而对于保险系公募基金而言，依托于母公司的资源禀赋，能更充分地发挥保险资金投资和公募基金投资的双重优势。以泰康基金为例，泰康基金在继承了泰康资产作为一家优秀的保险资产管理机构的优秀DNA的同时，也将结合自身特点进行持续地差异化创新。在投资上，泰康基金未来既可以发挥保险资管投资风格稳健均衡的传统优势，又能发挥公募基金积极敏锐地把握市场机会的投资特色，通过对宏观视野和深度研究的强调，在长期、均衡、稳健的投资风格基础上，注重长期收益和短期收益、绝对收益与相对收益的平衡。

在权益投资能力建设上，泰康基金将以继承泰康资产价值蓝筹投资优势为基础，同时着力打造成长投资能力；在固收投资能力建设上，泰康基金将在充分发挥泰康资产宏观利率趋势把握和信用风险控制能力的基础上，建立泰康基金自身的信用阿尔法挖掘能力；在资产配置能力建设上，泰康基金将继承泰康资产优秀的大类资产配置能力，并行发展多策略风格配置能力。在风险控制上，泰康基金也将传承保险资金善于把控风险的先天基因并结合泰康资产过往长期管理风险的经验积累，恪守风险管理理念，持之以恒地强化风险管理体系建设。

此外，保险系公募基金在有效利用母公司品牌、客户、渠道等资源的基础上，可以更好地发挥战略协同效应，这也将积极促进公募基金业务的发展。泰康基金作为泰康保险集团锻造“财富闭环”、服务个人客户的重要一环，也将致力于服务大众客户的投资价值提升并精准服务中产和高净值客群的财富需求，为广大客户的投资理财需求提供综合的资产配置和公募基金产品解决方案。

问：泰康公募基金个人业务发展情况、思路和规划？目前泰康资产个人业务发展处于什么阶段？如何定位个人业务？

金志刚：2015年4月，泰康资产获批开展公募基金管理业务，成为首家获批开展该项业务的保险资产管理公司，并以公募事业部的方式运行。秉承“以服务专业机构的投资能力服务广大个人投资者”的理念、 “打造泰康面向个人客户卓越理财金字招牌”的目标，泰康资产公募业务取得了平稳快速发展。截至2021年末，泰康资产公募管理规模已突破千亿，服务个人客户数量超340万，根据中国银河证券基金研究中心统计数据，累计为广大持有人创造收益近187亿，与各大银行、券商、互联网平台合作良好，获得了行业和广大投资者的高度认可，并多次获得公募基金行业重量级奖项。

在产品线布局上，泰康资产公募基金不断发挥自身的专业优势，已经布局60余只产品。在综合布局主动权益、固收 、纯债、货币等不同类型不同风险收益特征产品的同时，战略布局宽基及细分行业主题ETF、养老目标基金，并积极布局“两大两辅”赛道相关行业主题基金，为投资者提供更多元的投资选择。与此同时，泰康资产公募已经建立了科学严谨、分工明确、良性互动的投资研究体系，全面、系统、独立、公平、透明的风险管理体系和高效运作的市场销售及服务体系。

对于未来个人业务的发展，泰康基金将从以下几方面不断努力。首先，做好针对个人客户直销能力建设，重视直销销售团队建设，做好个人客户开发和服务，强化客户服务能力打造，不断提升客户投资体验。同时，泰康基金将坚定落实集团财富闭环战略，深入利用泰康集团在品牌、客户、渠道等方面的资源，服务广大保险客户的投资理财需求。其次，深入与银行、券商、互联网平台、第三方基金销售机构等行业伙伴合作，帮助代销客户做好资产配置，并做好投资陪伴。泰康基金将以高质量的服务、满意的投资体验提升泰康基金在市场和客户中的品牌影响力，争取以优异的业绩、丰富的产品满足零售个人客户的财富管理需求。

作为一家保险系的公募基金管理人，未来，泰康基金将以建立管理规范、平台领先、服务专业、业绩优异的国内一流综合性基金管理公司为目标，持续践行泰康保险集团战略，坚持以客户为中心，继续保持多元化的投资风格、提升业务创新能力，不断打造自身专业化管理能力，为广大投资者提供更多不同风格、不同特色的公募基金产品，争取以优秀的投资业绩和良好的投资体验服务广大基金投资人。

对话朱培军

(泰康资产金融产品首席投资官兼金融产品投资部负责人)

问：作为与股债关联性较低的公募REITs，今年以来持续走出一波独立行情，主要驱动因素有哪些？值得一提的是，在公募REITs受到市场追捧时，部分产品一度出现较高溢价，您怎么看？对于投资者而言，目前投资公募REITs，需要注意哪些市场风险？

朱培军：公募REITs在2021年8月以来，一直到2022年2月，都呈现了比较强势的行情，之后略有调整，但是整体的中枢还是在接近30%左右的涨幅，目前来看，公募REITs的上涨主要还是当前“资产荒”的大背景下，再加上地产调控形成的信用收缩，公募REITs超过4%的稳定现金流的属性获得了较多机构的认可，从而形成了资产的一定溢价。另外，公募REITs作为全新的参与基础设施项目和不动产项目投资的品种，提供了参与优质存量资产的新方式，受到关注度较高，从而也对溢价的形成起到一定的助推作用。

目前公募REITs流通盘较小，单支流通盘基本都在10亿以内，在资金的追逐中容易形成较高溢价，短期内的高溢价可以用流动性解释，但是长期是否能够维持高溢价，还是需要向基本面寻求答案。另外，公募REITs因资产差异，收益的偏差是比较大的，高的目前能到70%，低的在个位数。

对于个人投资人参与公募REITs，一是要注意分辨REITs的高溢价是否有坚实的基本面支撑，二是要精选资产质量更好的REITs项目进行投资，三是目前公募REITs整体估值相比发行时点有了30%左右的溢价，而基本面的变化幅度并没有那么大，所以建议个人投资者不要盲目跟风炒作，警惕部分REITs过热的风险。

问：如何看待未来公募 REITs的市场前景，以及配置价值？

朱培军：未来公募REITs的市场前景广阔，预计市场规模超万亿，这个市场规模的基础是中国超百万亿的存量基础设施资产，在国家的大力支持下，预计未来REITs能够实现较快的发展。 从配置价值来看，当前利率低位运行，通胀压力高企，在这样的环境下，有底层资产现金流且有一定稳定派息的公募REITs具有较高的性价比。

问：对于保险机构而言，公募REITs的投资要求有哪些？主要看好哪些领域？

朱培军：目前，银保监会将公募REITs在保险资金投资分类里划分在了不动产类，不占用权益额度，充分反映了银保监会鼓励保险资金参与投资公募REITs态度。 从保险公司的资金属性来看，保险机构的负债端久期较长，一般能够达到5-10年，因此在资产端的配置是乐于参与到期限较长、现金流稳定的项目中去，而公募REITs完全符合保险公司对期限和稳定性的要求，是优质的配置标的。 公募REITs核心的关注点还是现金流的属性，优质的现金流能够对应资产更高的估值，因此在投资的过程中对行业和资产会给予更高的关注。目前比较看好的领域还是包括物流、IDC、新能源等契合国家未来发展方向的优质资产。

问：具体到泰康资产，在公募 REITs领域的投资和配置策略是怎样的？

朱培军：泰康资产在公募REITs上的策略还是围绕配置核心资产的逻辑展开，长期持有优质资产获取持续稳定的现金流，重点考察公募REITs的基本面情况。 对于核心资产，最大的价值依然在其持续创造现金流的能力，而短期博弈市场的波动并不是保险资金对于基础设施类项目的核心投资方向。泰康资产的核心优势在于长期参与基础设施行业和不动产行业投资形成的对相关行业较为深刻的理解，因此去寻求并持有优质资产符合泰康资产的专业能力，所以目前泰康资产对于公募REITs的策略还是围绕中长期持有优质资产来进行投资。 同时，我们也建议在全市场的范围能够制定新的官方估值方法，基于资产本身而不是市场价格对REITs的基本面价值进行实时披露，使得以长期持有为目的的金融机构能够减轻REITS的市场波动对净值及报表的冲击。

对话郭悦

(泰康资产股权投资中心首席运营官兼另类研究总监) 、

黄升轩

（泰康资产北京泰康投资CEO）

问：关于阳光城，能否介绍公司目前在房地产投资这一块的情况和现状？

郭悦：众所周知，保险资金具有期限长、规模大、来源稳定等特性，与不动产投资天然契合。在中外机构投资人的实践中，不动产也始终是一个重要的投资品种。在泰康的投资版图中，我们既投资房地产企业的股权，也重视持有性物业股权投资，在我们看来，不动产投资具有长期创造价值的内核，对于保险资金而言，也具有长期配置价值。

泰康长期关注并积极参与不动产领域的投资，过去3年，泰康积极布局仓储物流资产，目前泰康在仓储物流领域持有的存量资产在1000万平米以上，是最近仓储物流领域最为活跃的机构投资者之一。

问：过去一直认为险资与地产适配的情况似乎有所转变，去年出现不少险资减持地产股的情况，泰康也在其中。泰康如何看险资对地产股及地产资产的投资趋势？

郭悦：2021年以来，我们敏锐地观察到了地产政策和市场的变化，并对房地产企业的长期股权投资做出了谨慎判断。这也是泰康基于行业基本面、市场变化、公司基本面等多重因素所做出的综合决策。

问：去年开始，泰康全面清仓阳光城，作为曾经的一项重大战略投资，公司选择此次清仓的理由是什么？市场预计亏损超十亿，这会对公司经营带来怎样的压力？未来，我们在不动产投资领域会有什么调整？

郭悦：泰康资产作为一家大型的综合性资产管理公司，投资标的包括固定收益投资、权益投资、基础设施及不动产、股权、金融产品以及境外投资等，投资风格均衡稳健，适度分散，能够很好的应对市场风险。2021年下半年以来，我们观察到整个A股房地产板块受到多重因素影响，基本面走弱，房地产行业受到了较大挑战，整体板块表现不佳。我们基于市场变化逐步减持阳光城股票。阳光城投资作为我们在A股市场上投资的其中一只股票，其股价波动在公司可承受的范围之内，对整体投资收益影响不大。

当前公司投资标的多元，风险分散可控，未来会继续自身投资理念，在集团战略指引下，加大在符合国家政策的不动产投资领域研究和投资力度，如大健康、双碳等优质不动产项目，提升保险资金服务实体经济质效。

问：保险资金越来越关注股权投资，泰康做股权投资的整体情况和业绩回报如何？重点看好哪些领域的投资机遇？对未来的股权投资回报预期如何？

郭悦：泰康资产是最早探索股权投资的险资机构，从投基金到直投，从参与国家大型基础设施项目建设，到加入赋能创新的队伍，我们一直伴随着中国股权投资市场的成长，并从中寻找更适合险资的投资方向与投资模式。随着市场的变化，泰康股权投资的投资模式已由早期的项目驱动型的机会型投资，全面转型为研究驱动的价值投资。我们持续强化策略投资，深化行业研究，并根据经济变化，有序拓展投资版图。

在策略投资指引下，泰康的股权直投的业绩可圈可点，整体质量优秀。近3年以来投资的项目中，有多家已经上市或将要上市，或完成了后续融资。同时，我们在物流资产的投资上，也比较积极，目前持仓资产占全市场高标仓的比重约15%，总体收益率稳定。泰康股权直投在险资中的声誉也在不断被市场认可。

从投资领域来看，泰康股权投资的将在大健康与双碳的领域持续探索，全面拥抱科技创新。

大健康领域方面：面对健康领域创新的2.0时代，我们将以更广阔的视野和更深入的洞见，投资于技术更扎实、综合潜质更强的团队，在资本市场理性回归的过程中，稳步推进在医药创新与医疗创新领域的投资。

科技领域方面：在云化的大数据时代，我们将沿着技术创新的链条，寻找/创造在基础设施建设中IDC的资产型的投资机会；在信创的背景下，投资于国内需求爆发、具有进口替代能力的云计算基础服务商。我们在近年的实践中，也意识到，新技术创新将给科技应用带来更广阔的投资前景，为此，我们将着力投资于掌握行业最佳实践经验并能利用最新的技术手段、赋能各垂直行业的龙头公司；公司的价值创造或通过重塑产业链，提升整体产业效率，创造全新的盈利模式，或通过提供软件服务/硬件产品，解决行业痛点，助力传统产业全面拥抱数据化时代。

从投资的形式上看，我们将持续投资市场化基金，重点发展、不断夯实直投能力。我们既关注股权的投资机会，也积极参与资产类的投资，充分发挥险资长久期的优势，利用好股权投资这个工具，追求长期可持续的绝对回报，使之成为险资配置中不可替代的优质品种。

黄升轩：北京泰康投资是第一批保险私募基金管理人，通过管理直投基金和母基金进行股权投资。我们和泰康资产股权中心的差异化定位是专注财务型投资，推进市场化机制，旨在打造市场化、专业化的股权投资机构。投资阶段上更加靠前，目标投资成长期的创新项目和VC基金。

我们的核心关注两个赛道：第一，投资以生命技术和长寿时代驱动大健康产业；第二，以硬科技驱动的科技产业，特别是生态文明转型发展驱动的双碳产业和降本增效驱动的先进制造产业。

私募股权投资在资产配置中属于相对高风险高回报的品类，我们对长期PE股权直接投资回报要求在15%以上。

问：股权投资市场有众多参与资本，包括财务投资的PE基金、也有产业资本，保险资金有何优势？

郭悦：相较PE基金与产业资本而言，保险资金最主要的优势体现为其所拥有的长期资金属性，这与股权投资追求中长期绝对回报的目标更加契合，使其受投资期限的约束相对较小，可以真正做到与优秀企业共同成长，打造长期复利曲线。同时，我们的投资也不局限于市场化基金的投资期的限制，从而可以发挥我们对宏观经济判断的优势，利用好市场的波动，更好地完成资产配置与组合构建。

黄升轩：保险资金股权投资的优势归纳为“三轮驱动”的策略，即“股权直投、母基金投资、保险生态资源”三方面相互协同，构建核心竞争力。

第一，保险资金的资金属性具备参与股权投资的天然优势，资金来源稳定充足、久期长，可以立足长期，持续支持创新创业。

第二，我们在配置上既有直接项目投资，也有母基金间接股权投资。和市场化头部基金建立长期合作关系，在配置头部基金获得长期稳定回报同时，可以在产业认知、业务合作资源、共同投资机会等方面获得支持，提升我们的直投回报。

第三，我们依托泰康保险集团强大的业务生态圈，在项目获取评估、投后增值赋能等方面提升我们股权投资的回报。

问：目前一级市场的估值抬升和投资阶段提前，是否对保险资金做股权投资提出挑战？行业股权投资还需要重点提升哪些短板？

郭悦：疫情后美元流动性充裕使得股权市场投资活跃度空前火爆，一方面创新领域的估值中枢不断被拉升，另一方面，企业海外上市后又出现了大范围破发，这对市场上所有的投资人都提出了新的挑战，若无法先人一步更早地捕捉到优质项目的投资机会，则在一级市场获取超额回报的可能性将大大折扣。

为此，泰康股权投资适时提出“走出投资舒适区”的投资思想，我们逐步前置投资阶段，同时强化策略性投资，在健康、科技等重点产业持续深耕，致力于基于行业洞见构建投资组合。投资未来，要提高成功率，投资人比拼的就是对经济、行业、市场的持续的认知迭代，这既是挑战，也是我们的工作。

黄升轩：2021年在流动性充足的推动下，是历史上一级股权投资金额和数量最高的一年，在热门行业的投资存在明显的泡沫。2022年地缘政治变化、全球疫情影响、经济周期波动等关键因素的导致经济运行和资本市场面临很大挑战。二级市场持续大幅下跌，已经开始传导到一级市场，这反过来有利于长期资金寻找优质投资标的。

随着资本市场改革，创业板、北交所、香港18a等使得创业公司更快完成IPO。上市资质牌照价值降低，过去通过pre IPO估值套利机会越来越难。股权投资需要前移，真正投资创新、挣企业长期成长的钱。这给风格相对稳健的保险资金提出挑战。泰康资产一直以来是坚持市场化竞争，秉承投资驱动投资，段总要求我们真正做好行研，聚焦细分赛道，聚焦产业链，建立真正的认知能力和“募投管退”全链条的投资能力。我们的策略是围绕“三个圈子”构建核心投资能力，三个圈子是“能力圈、生态圈、朋友圈”，也是契合我们三轮驱动的策略。

问：现在资本市场改革让IPO企业上市渠道更加顺畅，对股权投资市场也有一定影响。泰康做股权投资感受到什么变化？面临哪些压力？对北交所投资机会有哪些关注？

郭悦：2019年以来，国内资本市场改革使得股权投资市场退出活跃度持续提升，我们观察到，中企境内外上市数量、上市后股价表现持续分化。A股正在成为中企IPO的主要退出市场，我们预计人民币基金的退出环境也将持续向好，人民币资金也将被更多的优秀企业所接纳。

投资本身就是一项具有挑战性的工作，压力随影而行，无处不在，这也是我们投身到这个行业中的魅力所在。如果说短期来看，可能最大的压力是，经济仍处在转型阶段，资本市场还处于动荡和寻找新的平衡点的过程中，寻找市场非共识、投资更具潜力的优质企业、获取超额回报的难度更大了，对投资人的能力提出了更高的要求。

作为身处北京的投资机构，我们一直在积极地关注北交所成立以来的进展。我们的被投企业中，也有一家北京的企业，被北京国有资本运营管理公司重点推荐给北交所。我们理解这是一个渐进的过程，也会持续关注。

黄升轩：我们坚信股权投资的时代正在到来。私募股权基金、创业投资基金是长期资本形成的新动力，也是创新资本形成的主要力量。中国社会总融资中直接股权融资占比还比较低。直接融资和资本市场开放发展是优化中国经济资产负债表的必然路径。更重要的是股权融资会改变经济增长的核心文化，股权融资发挥核心作用的经济必然是鼓励创新、崇尚企业家精神的社会。据统计，超过80%的科创板企业和60%的创业板企业，上市前曾获得私募股权基金和创业投资基金投资。

保险资金在一级股权投资需要以价值投资为基本策略，秉承长期主义，围绕能力圈、研究驱动。在外部市场变化情况下，我们特别清楚，第一，需要保持投资纪律，宁可错过不能投错，先胜而后战。第二，坚持投资长期趋势中的结构性机会，投长坡厚雪，在有鱼的地方打鱼；投创新、聚焦产业链，聚焦细分赛道头部。第三，企业坚持长期主义，保持定力，不追逐风口。结硬寨、打呆战，“不畏浮云遮望眼，乱云飞渡仍从容”。

编辑：舰长

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