作者：阿土哥a

来源：雪球

企业很赚钱，分红好还是不好？买入高ROE的优秀企业，付出高的溢价值得吗？宁买贵的好企业，也不能买便宜的平庸企业吗？选择了高ROE的企业，就代表着长期能够获得接近于ROE的回报吗？我通过表格推演，得出了大跌眼镜的结果。

大家都知道市场上的资金都是聪明的，好的、优秀的企业，高ROE的资产，必然要有高的溢价，平庸的必须打折，这很正常。假设市场长期合理的PE是10，我们投资的企业也经营稳定，ROE能够保持，则我假设三家企业，分别是A企业：3PB 30%ROE，B企业1PB 10%ROE，C企业 0.5PB 5%ROE，在分红不再投、分红再投、不分红这三种情况下，其回报分别如下：

首先，全部分红并不再投的情况下，三家企业的回报都是一样，每年赚的钱全部分掉，10PE每年都赚10%，也等于ROE/PB，初始投资100元10年后都是200元。

结论：高ROE并不必然再来高回报。

第二，三家企业全部分红并再投的情况如下表：

结果有点出乎意外。其实也不意外，我们之前搞折价封基的分红套利就是靠这个逻辑。C企业由于PB小于1，分红相当于将原来0.5PB的一部分资产按照1PB兑现了，然后又按照0.5PB的价格买进了净资产，相当于分红这部分钱瞬间获得了翻倍的ROE。而A企业PB=3，分红导致市净率提高到3.8，相当于分红这部分净资产的ROE打了三折。投资这三家企业，初始投资100元10年后分别为211，259，273，5%ROE的企业胜出。

结论：1、不是任何情况下高ROE都比低的好，2、分红好不好，要看PB，PB<1则分红能提高股东价值，高PB企业分红是毁灭股东价值的。

第三，不分红全部再投，则高ROE企业的回报非常可观，A企业每年的利润增速30%，而平庸企业每年只能增长5%，也就是三家企业初始投资100元10年后初始分别是1379、259、163，A企业大胜，这就是高ROE企业的魅力，也是复利的神奇了。但结论似乎并没有那么简单，我想说，在现实中能够不分红又保持高ROE的企业太少太少，在过去10年中，能押中@持有封基 老师提到的类似格力这样的企业，概率是极低的，甚至可能是整个A股唯一的。即使以当前的目光来看，无论格力如何的优秀，这样的速度还能保持多久？或者可以推而广之，从量化看巴菲特的价值投资在A股的可行性文中提到的，分散持有一批高ROE企业，是不是很大概率可以？我觉得不可以，这不是概率问题，而是底层逻辑问题，因为保持永续高成长的企业在这个世界上是不存在的，大树不会长到天上去。如果不能成长，则ROE下降必然带来PB的相应下降，这个降低是必然的，只是时间问题。大家可以看一看这个帖子，高PB买入高ROE的股票, 长持的话, 回报率会接近ROE吗?里面提到的几点我非常赞同，从概率上说，持有高PB的企业，有这三个问题 1. 不考虑估值变化的话, ROE不是投资回报的下限, 而是上限 2. 而时间越长, 高ROE不能维持的风险就越大 3. 同时估值下修的风险一直存在。而相反，持有低ROE的企业，本身保持5%的ROE肯定要比30%更简单，其次，靠分红就能够不断提高回报，甚至可以极端地假设如下情况：假如高ROE企业四年以后ROE下降到20%导致PB降至2，低ROE企业经营稍微好转PB回升到1，则100元的投资四年后分别为190和243元，还是低估值的企业胜出。

结论：A企业不断扩大规模还必须保持高的ROE，否则必然会经历一次估值下修。我觉得下修是必然发生的事情，只是时间问题。除非你能及时识别并提早转换到能保持的企业，但这是上帝才能做到的事。

所以，相比而言，我宁可选择持有低PB，正常ROE的企业，这就是我当前持有国企指数的逻辑。