GP“供给侧过剩”是目前GP 同质化的一个重要原因，但更关键的是作为买方的 LP 经过多年的市场教育及成功的经验积累与惨痛的教训洗礼，已经日渐成熟。他们并不满足于 GP 所谓的明星项目或者某一期基金卓越的业绩，而是更希望 GP 的独特认知和行业资源能真正替他们带来超额回报。

陶小草丨作者

Eyan丨编辑

股权投资进入中国 20 余年，但其对国民经济和技术创新的影响力已不容忽视。过去中国创投市场大发展，活跃在中国股权市场的职业投资人们，依靠自身的人格魅力、人脉关系， 奠定了自己的江湖地位。经济和技术周期的变化，中国的股权投资基金管理人已达两万多家，行业火热的背后，是宏观上经济与环境演变，个体上缺乏核心竞争力的隐忧。随着 LP 的成熟和资金供给下降，GP 同质化的问题，被摆在了桌面上。

“风口焦虑症”

“同质化”始于GP 们对风口的焦虑。

曾经的“风口论”被行业当做金科玉律。雷军的一句“在风口上，猪也会飞起来。”让投资机构们对热门领域趋之若鹜，过去几年包括共享经济、TMT、“互联网 ”等行业出现了一波又一波的创业高潮，风口也此起彼伏。有人认为，投资 100 个项目，99 个都失败了，只要有 1 个能成为巨头，那么基金就是成功的，这种环境下 GP 不需要在管理和策略上花功夫也可以有发展机会。毕竟，管理再精细还不如多抢几个项目。当时的环境下，投资的重点要就是要快速覆盖、迅速补枪。相比看得准投得准，投资人们更喜欢广撒网和大面积覆盖。巴斯夫创投秦汉感慨，如果拿不到热点项目，甚至 GP 很可能就会错失 LP 的出资。

在这样的环境下，追风口不可避免的成了最明智的投资决策。

事实上 GP 和 LP 都在追求一个风险和回报不对等的投资模型，以博取超额收益。而长期的挖掘和培养，势必意味着需要对流动性的忍耐。国外以养老金、捐赠基金、家族基金等为主的长钱在持续关注并流入风险投资。相比之下，国内的部分机构与个人 LP 在早些年还很不成熟，又有着各种分流和分化，因而他们往往追求在尽短时间内获得投资回报。

对于 GP 来说，一个更具中国特色的困境在于，他们须与更海量的玩家同台竞技。截至 2017 年底，美国有接近 3000 家私募基金管理人，同期中国的数据为两万家。除了部分有独立思考能力与战略的投资机构以外，绝大部分的 GP 投资策略高度同质化。元禾辰坤合伙人王吉鹏直言，只有不到 5%的GP 让人有眼前一亮的感觉。85%的 GP 对于行业投资趋势缺乏独到的见解，更遑论让 LP 有所收获。

而随着 2018 年移动互联网创业黄金 10 年画上句号，中国优秀的投资标的愈发稀缺。有人民币 LP 告诉《母基金周刊》，同一批 GP 去围堵项目已经司空见惯。

信息扁平化进一步拉平了 GP 和机构 LP 在投资层面的能力，那么，GP 拿不到热门项目就募不到资也必然成了GP 同质化常态下的风口焦虑，便成为 GP 们讳莫如深的话题。

同质化的演变之路

每个行业都有周期，风险投资也不例外。当我们按照行业惯例将 GP 过去的发展总结为 3 个时代，不难发现几乎每个时代 GP 都曾“同质化”。

存量投资时代：1990 年前后，股权投资在国内刚刚起步，而随着国内金融活力提升，企业成长步伐加快，一级市场资产逐渐供大于求。和现在企业存在上市即破发的风险不同，彼时一级市场对于新技术给出的估值大大低于二级市场。因此 GP 的任务就是发现这些存量资产，等资产上市即可。上市之后，GP 凭借一二级市场的估值差就能轻松套利。可惜人都是追趋逐耆的， 一旦大家发现某件事有利可图，便会一涌而上。

在 2000 年-2010 年这十年，绝大部分 GP 需要追加增值服务，大体来说就是帮助企业整合政府资源，兼顾投后服务，辅导上市或协助引进技术。但这个领域的学习门槛其实不高，大家都知晓投后服务的概念后，服务就开始变得同质化。这一阶段可以说是 GP 同质化最集中的时代，以至于绝大部分 GP 至今仍停留在此止步不前。

实际上，当前大量 GP 原本理应走到创造价值、进行增量投资的第三阶段。一些跑出来的头部 GP 已经做到了这一点，比如我们熟知的红杉资本、经纬创投、IDG 资本等。某科创母基金投资负责人告诉《母基金周刊》，主流的典型意义上的创投机构还是显示出了差异化的投资潜质，头部 GP 扩充规模版图，垂直 GP 死守案源。看似分化，实则没有走出自己的舒适圈。

富煜投资总裁姒亭佑告诉《母基金周刊》，GP 同质化本质上是人的问题。GP 投资对未来行业发展趋势与认知缺乏独立思考与洞见，张口闭口的投资趋势，都是媒体风口，所谓的核心能力就是“搜寻”，这才是关键。他的言外之意是，GP 靠原来关系、搜寻、套利的打法重复未来的投资，没有和时代达到共振同频。时代变迁，GP 的投资能力却没有提升，要想在未来交出亮丽的成绩单，几乎就只是靠运气了。

用一句大白话来说，人和人之间是存在巨大差距的。GP应该是LP的引领明灯，如果 GP 对于前沿技术或模式创新缺乏沉淀与思考，LP 是不能指望他在一拨麦茬地里提前布局下一颗种子的。

同质化之结

在“同质化竞争”的生存和分化压力之下，事实上 GP 们的自救运动早已开始。

一部分形成规模的投资机构开始拓展自己的投资边界，做长投资链条、亦或扩大赛道版图。在一个 GP 发展的早期，往往聚焦于某一阶段和少数赛道。但为巩固竞争中的优势位，GP 就需要通过加注甚至是拉长投资阶段来实现全面竞争。

此外，在目标规模的选择上，GP 也在进行着主动或者被动的分化。要么足够大，强大的信用和品牌加持以及超越行业平均水平的募投管退能力让一部分基金跃迁为头部，庞大的规模使其能捕获更多的机会。比如孙正义 1000 亿美元的愿景基金已经让不少风险投资基金感受到了威胁。同时基金规模庞大后，伴随着基金回报率下降，甚至GP与LP利益不在一致的挑战出现。基金也可以聚焦在细分赛道里有独特的竞争力和绝对的话语权，以聚焦和独特的项目来源博取更高的基金回报。

在当下投资圈或许还存在另一种尝试，靠近产业投资。某创投机构董事曾对《母基金周刊》表示，产业投资强调产业赋能，围绕产业的应用场景去投资，在投资中注入产业资源整合的价值。

尽管如此，我们依然看到绝大部分 GP 不属于以上三种，他们被 LP 称为“腰部以下的 GP”。只有少数跑出来的基金管理人才能够登上各大榜单，被贴上诸如募资力、影响力、投资力的异质化标签。由此母基金周刊合伙人王海洋悲观的认为，市场上有持续发展潜力的 GP 未来不会超过千家。

甚至困扰行业真正的问题并不仅仅是简单的 GP 同质化，而是 GP 同质化的问题长期以来都缺乏解决方案。如果大部分 GP 都不能表现出足够的差异化竞争力，那么行业内卷化将会愈发严重，资源总量会越来越少且仅仅在小范围内流动。当信息扁平让 LP 有足够的优势进场，那整个行业都会遭受危机。

GP 的未来

无论从股权投资的发展历程的角度，还是从 GP 代客理财的“商业模式”来看，同质化似乎都是一个难以避免的问题。为什么行业对于“GP 同质化”的讨论变得愈演愈烈？不可否认，前文提到的 GP“供给侧过剩”是一个重要原因，更关键的是作为买方的 LP 经过多年的市场教育及成功的经验积累与惨痛的教训的洗礼，已经日渐成熟。他们并不满足于 GP 所谓的明星项目或者某一期基金卓越的业绩，他们更希望 GP 的独特认知和行业资源能真正替他们带来超额回报。

硅谷的吴军老师总结了私募股权投资的本质，即投资人用 99 倍的杠杆加上一份固定的薪水，购买你超水平认知的生意。但矛盾的一点是，GP“代客理财 赚取 Carry”的商业模式相对简单，要投出下一个字节跳动、下一个拼多多，GP 到底需要具备怎样独特的认知？

姒亭佑用已知未知理论，来解释人的认知体系的四种状态：已知的已知、已知的未知、未知的已知和未知的未知。尽管很多 GP 用已知的已知来判对未知的创新，在已知的未知和未知的已知领域，却鲜有 GP 能用上述四个象限，全面分析与思考来创造与投资项目。他强调，投资某种程度上就是和未知领域在对话，创新是不断探索边界的过程。

退一步说，如果投资机构无法找到超越 LP 认知的领域进行投资，就不能引领LP 成就未来。为了达到引领LP成就未来的目标，GP 亟需整装上阵，重新出发。而在同质化竞争中陷入白刃战的 GP，如何用一套系统的方法，来确保自身能够胜出？

一、方向。大海航船需要指南针来指明方向，对于 GP 而言，自身也需要一套导航系统。产业分析是基本功，把握宏观经济是基础，具有产业洞见和判断是专业，人、财、事是投资的核心。

二、地图。产业地图在任何一个行业都是最底层的工具之一，创投也有创投的地图。红杉中国创始合伙人沈南鹏说过，红杉的投资是按图索骥。红杉会绘制一张产业拼图，每个投资人都有自己的细分行业图谱，以找出行业中有哪些公司和这些公司的联动关系，以此判断下一个风口会波及哪些公司。

三、预测与迭代。关于未来的答案往往藏在历史里，然后按照历史形成的模式去预测明天可能会发生的变化，根据时代的发展不断的去校正自己的认知，基于这一点，GP 应该直面未来，去投资未来投资新产品新技术，抛弃以管窥天的旧思路，与时俱进，创造风口。

实际上，我们可能需要提出更高的愿景：让科技创造价值，在开放、合作、自主创新和国际化方略的引领之下，大胆投资未来的创新市场。回看国内创投圈，拥有此种潜质的 GP 正在涌现，你跟上GP的新时代了吗？GP 理应怀揣着对世界超乎常人的认知和赚钱的欲望进入行业，承担信托责任的同时，也应坚持改变世界的愿景。非常之人，做非常之事，将自身的视野与格局在认知的支撑下延展至未来， 方能创造更大、更长远的价值，投出伟大的公司，制胜于未来。GP在学习其他基金成功的同时，最须担忧的是自己没有独立思考且一味跟风的基金战略，因为这才是唯一真正限制GP未来成功的关键因素。

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